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资料来源：东证衍生品研究院
报告摘要
趋势评估：豆粕：震荡
报告日期： 2022年9月6日
美国：天气市基本结束，22/23年度供需适度偏紧
我们认为美国的天气市将基本结束，单产将达到51蒲/英亩以上。 美国21/22年度出口仍有可能小幅下降22/23年度预售订单处于历史同期正常范围，今后来自南美的出口竞争、中国的需求能否持续复苏需要特别关注。 美国国内良好的现货压榨利润，以及与可再生柴油产能相对应的稳步增长的大豆压榨产能、政策支撑，美国未来压榨需求向好的方向发展。 美国的自我均衡表示，5-6%的库存消费比较适度宽松的供求结构，意味着短期内以美豆震荡为主。
南美：在丰收预期下，价格仍有下行空间
目前市场对南美22/23年度产量非常乐观，巴西产量有望达到创纪录的1.5亿吨以上。 在巴西，大豆的播种将于9月下旬开始。 如果南美有望丰收，你可能会看到CBOT大豆进一步下行。 但由于NOAA、日本和澳大利亚气象局可能会持续北半球冬季拉尼娜气候现象，气象风险依然存在。
国内市场：内强外弱、近强远弱还将持续
由于进口压榨不佳，在我国进口大豆到港下降的季节性消费旺季和养殖利润改善共同影响下，目前我们仍维持四季度豆粕消费边际好转的观点； 因此，9月油厂豆粕库存将消失或继续支撑现货和本月期价。 盘面压榨方面，我们认为CBOT大豆下跌修复压榨的概率较高，与人民币贬值重合，内强外弱局面将持续。
风险提示
宏观和新型冠状病毒大爆发风险、南美天气风险等。
报告全文
1天气市结束，美国产量基本确定
截至8月28日，日美结荚率为91%，落叶率为4%，虽然增长进度慢于去年同期和5年均值，但随着8月份的到来，大豆关键生长期也已结束，这意味着美国的单产也基本确定。 8月12日，根据USDA月度供需报告，单产估计为2016年历史最高值51.9蒲/英亩，Pro Farmer于8月22-24日对中西部主产区进行田间巡逻后，单产估计为51.7蒲/英亩。 如图表3所示，从去年开始，低优良率就不一定意味着低单位生产。 目前，市场上许多机构预计的单产各不相同，以StoneX-51.8、Allendale-50.86为例，意见十分分歧。 参考以往数据，过去多年USDA月份供需报告中对单产的估计高于Pro Farmer。 我们在9月12日的供需报告中也认为USDA倾向于给出相当高的单产报价。 也就是说，天气和单产将不再成为大米上涨的动力，随着作物的集中收获上市，也可能面临销售压力。
2美国的需求并不是没有担忧，但现阶段大幅调整的概率很低
首先来看看美国的出口需求。 由于在向新系统过渡过程中出现问题，8月25日USDA撤回了每周出口销售数据，根据最近发布的公告，最早也要到9月15日，很难全面评价最近的美豆出口订单和装船情况。 截至8月11日，美国21/22年度出口订单5956万吨，装船5548万吨，8月份USDA估计年出口量5878.6万吨。 参考近几周的出口检查量，我们认为9月份的供需报告可能会下调21/22年度的美国出口报价。 关于新作，截至8月23日(上次发表为8月10日) USDA共计3次发表了民间出口商向中国销售大豆的报告，共计79.4万吨。 发表了4次向未知目的地销售大豆的报告，共计120.2万吨，均为22/23年度的发货。 但累计预售订单数量处于历史同期正常区间，截至8月11日为1704.6万吨。
实际上，我们有理由担心未来的美国出口需求。 从价格竞争力的角度看，巴西本月船期报价依然具有竞争力远月自不必说，巴西2023年2月船期FOB为76美分/蒲，这也表明市场对22/23年度南美丰收的预期很强，这将在后面进行阐述从需求的角度看，经济衰退的担忧是笼罩在大宗商品需求上的阴影。 就中国而言，长期以来的盘面压榨损失已经体现在中国进口大豆数量的减少上。 21/22年度( 20年10月至21年9月)中国累计进口大豆7672万吨，同比670万吨(8)； 分月看，5月进口量达到966.5万吨年内峰值后，6-7月进口量只有822.5万吨(-23% YoY )和788.3万吨(-9.1% YoY )。 目前，10-12月船期计算的进口大米豆盘面压榨仍不佳，在盘面压榨利润明显修复之前，中国买家很难大规模购买。
让我们看看美国的新闻需求。 21/22年度的新闻状况已经明确，根据NOPA数据，21/22年度( 9月至次年8月)会员单位累计新闻为19.0849亿蒲，比去年同期增长2.6。 根据USDA数据，累计压榨20亿287万蒲，比去年同期增长2.88%。 根据USDA8的8月供需报告，21/22年度的冲压量估计为22.05亿蒲(3% YoY )，这一目标将高概率实现。 关于22/23年度，我认为目前只能进行定性判断。 美国国内良好的现货压榨利润、与可再生柴油产能相对应的稳步增长的大豆压榨产能、政策层面的支持( 《降低通胀法案》，拜登政府最近表示，有可能将生物燃料混合标准的期限从1年延长到3年，以提高生物燃料发展的长期准确性) 但增速仍存在不确定性，如图表14所示，从今年4月开始，豆油在燃料乙醇、生物柴油、可再生柴油等所有生物燃料原料中所占比例有所下降，表明大豆油工业的需求也受到了来自其他替代品的竞争
综上所述，美国天气市基本结束，唯一还有点悬念的是，9月12日的USDA月度供需报告最终可能会将单产放在什么数值上。 51或52蒲/英亩的单产没有实质性区分。 美国的自我均衡表示，5-6%的库存消费比较适度宽松的供求结构，意味着短期内以美豆震荡为主。 今后22/23年度南美的产量和需求将成为决定美豆动向的重要因素吧。 如图表16所示，过去两次( 08/09年、11/12年)南美大幅度减产后立即迎来大丰收，丰厚利润刺激面积增加，厄尔尼诺-拉尼娜周期性反复、交替出现，这并非偶然。 目前市场对南美22/23年度产量非常乐观，巴西产量有望达到创纪录的1.5亿吨以上。 在巴西，大豆的播种将于9月下旬开始。 如果南美有望丰收，你可能会看到CBOT大豆进一步下行。 其中最大的风险是天气，NOAA、日本和澳大利亚气象局表示北半球冬季拉尼娜气候现象可能持续，因此天气风险依然存在。
3国内豆粕走库后，内强外弱、近强、远弱格局将持续
综上所述，盘剥深亏的局面旷日持久，影响着我国进口大豆的数量和节奏。 5-7月份我国进口大豆数量分别为966.5万吨、822.5万吨和788.3万吨，8-9月到港预计分别为700万吨左右。 预计8月份我国大豆压榨量将超过进口量，意味着萧大豆库存下降。 在进口大豆到港偏低的情况下，豆粕消费持续好转。 据钢联农产品统计，样品企业成交明显积极，每周提货量从7月份的不足15万吨上升到目前的最高17.8万吨，因此油厂豆粕库存从6月底的最高111.75万吨下降到上周的66.54万吨，现货价格和本月
未来的需求能持续吗？ 每年四季度至春节是豆粕年消费旺季。 养殖利润今年7月开始转正，四季度至春节前仍有可能保持合理利润，利好因素也将利好豆粕饲料需求。 在库存下降、猪价上涨的大周期，饲料产量会减少，但豆粕消费会与养殖利润同步好转。 这一点可以通过数据基本得到验证，2022年1-6月份猪料总产量同比下降3.43%，1-7月份降幅扩大到3.79%。 2022年1-6月豆粕同比下降7.83%，1-7月同比下降至6.67%。 21/22年度( 10-9月)我国豆粕消费下行势头难改，但目前我们仍维持四季度豆粕消费边际好转的看法。
剥削怎么修复？ 当进口大豆压榨、下游畜禽养殖都有合理利润时，整个产业链的发展更健康更可持续。 由于盘面压榨不佳，油厂远月基差报价相对于01合同高达500元/吨。 但差距过大会影响下游需求，需求自下而上作用于进口和压榨环节，盘面压榨需要修复。 我们认为，叠加人民币贬值等因素，CBOT大豆下跌修复压榨的概率很高。
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行情展望
美国天气市场基本结束，美国自身平衡表中，5-6%的库存消费比适度宽松的供需格局相对应。 今后22/23年度南美的产量和需求将成为决定美豆动向的重要因素吧。 目前市场对南美22/23年度产量非常乐观，巴西产量有望达到创纪录的1.5亿吨以上。 在巴西，大豆的播种将于9月下旬开始。 如果南美有望丰收，你可能会看到CBOT大豆进一步下行。
在国内，由于进口压榨不佳，我国进口大豆到港下降的季节性消费旺季和养殖利润改善共同影响下，目前我们仍维持四季度豆粕消费边际好转的观点； 因此，9月油厂豆粕库存将消失或继续支撑现货和本月期价。 盘面压榨方面，我们认为CBOT大豆下跌修复压榨的概率较高，与人民币贬值重合，内强外弱局面将持续。
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风险提示
宏观和新型冠状病毒大爆发风险、南美天气风险等
本文来自金融界
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